基金的亏损由谁承担，基金的亏损由谁承担责任？

基金的亏损由谁承担，基金的亏损由谁承担责任？

在上篇「投资者必读」三大类型私募基金的退出与维权（上）中，对契约型、公司型、合伙型三种组织形式私募基金的投资者退出路径作全面解析。在本篇文章中，将延续上篇文章的思路，概述投资者到期难以退出时的应对和维权注意事项。

到期难以退出的应对

在上篇文章中可知，实践中投资者高效退出私募基金的路径主要有两种：转让基金份额、合伙份额或股权，以及契约型私募基金出现特定事由时投资者解除基金合同。退伙、减资退股以及到期清算的退出路径的实现需要全体投资者协商，更需要管理人善意配合。如果基金对外投资无法按期收回，或者管理人恶意违约，乃至出现失联、犯罪等重大风险事件时，投资者将面临到期难以退出的困境，对此分情况讨论如下：

基金客观上难以兑付

难点：私募基金在被投资目标公司层面未能顺利收回私募基金投资资金，造成基金客观上到期兑付困难时，管理人无法向投资者确认并结算私募基金应兑付的投资本?及收益。

应对：投资者应积极行使份额持有人、合伙人、股东权利，监督管理人对基金底层资产积极行权并履行清算、结算义务。建议向管理人发送书面函或律师函，要求管理人配合投资者：（1）对基金进行查账，审查私募基金信息披露/财务/投资合法合规性，编制基金可处置财产和待处置财产状态清单；（2）召开份额持有人会议/合伙人大会/股东会，把可处置资产变现，在预留清算费?后以减资的形式先?分配给投资者。对无法退出的投资项目和难处置变现资产，组织评估定价并启动诉讼、谈判维护投资权益；（3）规划减资或清算进程，明确退出时间和方式。

管理人恶意违约

难点：资金投向明显违约、不按约定披露信息和召开会议、对基金底层资产怠于行权、怠于启动清算程序等重大违约的情形发生时，属于管理人主观恶意造成的私募基金到期兑付困难。以笔者代理的一起契约型私募基金投资者维权案件为例，管理?存在让投资者签订空?页?件、阻碍投资者按基金合同约定查账、未按要求定期向中基协报送经审计的财务会计报表、不履?信息披露义务或披露信息不实等诸多违规问题。以笔者代理的另一起合伙型私募基金投资者退出及索赔案件为例，该私募基?到期后3年多的时间?，管理?不曾通知召开过合伙?会议讨论清算事项，反?在未通知也未实际召开过合伙?会议的情况下擅?将?商登记的合伙企业营业期限从原来的7年延长?20年。

应对：（1）就管理人的恶意违约行为，向中国证监会派出机构或中基协进行行政举报；（2）如作为托管人、代销方的金融机构存在违规违法行为，向银保监会等申请监管查处；（3）提起民事诉讼/仲裁；（4）收集管理人涉嫌犯罪线索，提起刑事控告。

管理人失联、犯罪等重大风险：

难点：今年以来，中国证券投资基金业协会已累计公布了4477家失联机构，并且私募基金涉刑案件数量不断攀升，这类重大风险暴露时，投资者基本无法通过退伙、减资退股以及到期清算的方式实现退出。

应对：（1）寻求中基协协助有序退出，以2019年9月发布的全国第一个问题类私募基金类有序退出指引《深圳市问题私募投资基金退出操作参考（试行）》为例，深圳市私募基金协会为不能正常实现清算或退出，存在涉众风险的私募基金提供了较为详细的清算退出流程指引；（2）对投资目标公司主张法定权益；（3）提起强制清算、刑事控告。

维权注意事项

私下退出、减资的法律风险和谈判陷阱

在私募基?到期无法退出时，投资者与管理人协商沟通时要注意私下退出、减资的法律风险，并避免陷入谈判陷阱。

（1）私下退出的法律风险

我们以合伙型私募基?为例说明投资者同管理?私下协商退出的法律风险。???，考虑到合伙型私募基?具有合伙企业?合性的特点，根据《合伙企业法》和合伙协议，合伙企业涉及经营和治理事项的重?变化均需经过全体合伙??致同意才能?效通过，这种私下协商退出的?为会被认定为?效。另???，即使管理?真的能向部分投资者兑现承诺的退出条件，返还?定的投资款和收益，该款项本质上仍属于等待被清算的合伙企业的清算财产，?旦合伙企业进?清算程序必然会被核查并追回。如果投资者私下协商退出时存在损害合伙企业和其他合伙?利益的?为，还应当承担相应的法律责任。对于合伙型和公司型私募基金投资者，我们不建议同管理?私下协商退出。

（2）减资的法律风险

我们以公司型私募基?为例说明投资者减资退股的法律风险。管理?提出减资并向投资者退回部分投资款，意味着公司层面部分资本?维持，在公司经营期限已经到期的情况下，如果投资者不加限制的通过减资事项有被认定为投资者同意公司继续经营的风险，将导致私募基?退出时间的不确定。本文第二节中分析过在基金亏损产生后，管理人及关联方与投资者再行签订转让协议的合法有效性，我们建议投资者可以在接受减资?案的同时，坚持要求管理?对剩余未按时赎回的投资款本?及收益按合理评估价格承诺限期予以回购。该?案的?的是将法律意义上?限期的股权权益转化为有限期的债权，这样即使管理?未依约履?回购义务，私募基?也未完成清算分配，但投资者的损失届时将已确定发?，投资者就损害赔偿向相关?提起诉讼也可以得到法院?持。

（3）谈判陷阱

投资者在与管理人协商谈判时，特别是管理人有恶意违约或者失联、犯罪等重大风险的情况时，应当请专业律师把关，避免协商陷阱。以我们代理的某合伙型私募基金投资者退出及索赔案件为例，基?到期时出现重?投资损失等问题的，管理?以有投资项?尚未退出?法清算或清算会损害投资者利益为由迟迟不通知召开合伙?会议推动清算事项，即使有投资者提出清算诉求也不正?答复。管理??旦怠于启动清算程序，考虑到投资者未实际参与合伙型私募基?的经营管理，与管理?相?在对投资项?和资?的掌控上、对相关证据形成并处理的意识与能?上处于绝对劣势地位，并且不能确定实际遭受损失，投资者就会陷?事实上难以取得管理?违约违法证据、程序上?法就损害赔偿提起有效诉讼的双重困境。

本案中，管理?就利?其优势地位和部分投资者陷?困境后追回部分本?的急切?理，以合伙企业减资并向投资者退回部分投资款为名，要求全体投资者同意修改合伙协议，延长经营期限并降低重?事项合伙?表决通过门槛，继续强化管理?对私募基?有权管理，这些都将导致私募基?退出时间的进?步不确定。如果投资者?法就减资等修改合伙协议事项达成?致意见，甚?众多投资者之间因诉求不??产?新的?盾，作为合伙企业的私募基?的运营治理就会步?僵局，私募基?退出同样遥遥?期。

图3：合伙型私募基金投资者退出的典型谈判陷阱

强制清算的实践难点

到期清算的退出路径实现需要全体投资者协商，同样也需要管理人的积极配合。私募基金到期后的清算包括管理人主动清算行为和投资者发起的强制清算程序（合伙企业和公司型）。

投资者需要关注强制清算的程序复杂性和难度。以北京为例，根据《北京市?级?民法院关于调整公司强制清算案件及企业破产案件管辖的通知》，北京市辖区内公司（企业）的强制清算就统?由北京市第?中级?民法院破产法庭管辖审理，法院在决定受理案件前会先启动庭前会议、听证会等各种非诉程序，这些非诉程序极为耗时且没有审限限制。

在听证会程序中，申请清算的投资者作为申请?，管理?会代表私募基金即被申请?，法院还需要通知未申请清算的投资者作为听证?参加听证会。在管理人故意规避、逃避其清算责任时，原则上投资者可以提起强制清算诉求，但法院在受理强制清算案件前，对投资者提供的证据一般只做形式审查，这种审查方式对不参与合伙企业和公司日常运营管理，无法获得有利证据的投资者极为不利，导致案件顺利进入强制清算程序的难度很大，少有成功案例。

以我们代理的某合伙型私募基金投资者退出及索赔案件为例，该案中合伙协议关于清算条款的设计极不合理：清算?组成条款中约定由全体合伙?组成就?视?业惯例也不具备可操作性、召集合伙?会议流程、清算费?、清算期等约定不完备等，可见在设计之初，管理?有意为之，故意模糊相关条款规避其清算责任，并且擅?将?商登记的企业营业期限从原来的7年延长?20年（延长经营期限，需要管理人在到期清算前召开合伙人会议和股东会的并形成决议，参见图2），逃避其清算责任。

笔者以（1）管理人擅自变更工商登记合伙经营期限，导致投资者签订《合伙协议》时的合伙目的已无法实现；(2)合伙基金经营期限届满，不具备继续经营的条件和合法性，解散条件已然成就为由，对该私募基金提起强制清算的申请，并提供了中国银行保险监督管理委员会消费者权益保护局认定合伙基金7年经营期限已到期的相关证据，北京市一中院破产法庭对我们提供的证据做形式审查后，仅认可工商登记的20年合伙基金经营期限并驳回我们的申请[1]。

托管人的责任承担

《上海金融法院报告》提及在审判实践中对于托管人的法律地位、共同受托关系、职责边界、监督标准、责任形态等问题可能存在的争议与建议。相关行业协会中基协和中银协对托管人的法律地位以及托管人的职责边界也有较大争议。实务中需要关注：（1）托管人是否存在违法违约或侵权行为，是否依法依规依合同履行义务；（2）托管行为对于投资人损失发生及损失扩大的影响、行为与损失之间是否存在因果关系；（3）在发现管理人存在违法违规及违约行为时，托管人是否已经尽到通知提示义务，并采取合理的措施防止损失进一步扩大[2]。

行政监管的作用

管理人、托管人、销售机构有违法违规行为的，私募基金投资者可向中基协、证监会举报。商业银行作为代销机构违规代销的，投资者还可以向银保监会举报。监管部门采取的各类行政监管措施都对私募基金投资者维权有积极作用。我们将以代理的广发银行违规代销私募基金投资者退出与索赔案件为例，在系列文章二《私募基金的行政监管与投资者维权》中具体分析。

民事诉讼/仲裁的选择

非客观原因造成的基金到期投资人退出困难时，管理人往往存在明显违法和违约行为，民事诉讼或仲裁是投资者最常采用的两种维权方式。当私募基金合同不规范，仲裁条款约定不清晰时，投资者就会面临应该提起诉讼还是仲裁的选择和挑战。民事诉讼与仲裁程序在立案审查、维权费?和调查取证等方面都有较大区别。我们将以代理的某合伙型私募基金投资者退出案件为例，在系列文章三《私募基金投资者民事诉讼与仲裁》中具体分析。

涉刑案件的投资者维权

当私募管理人发生失联或已涉嫌犯罪等特殊情形的，投资者可向相关公安机关提出刑事控告，这类案件要考虑行刑衔接、行民衔接、民刑交叉的特殊性。笔者将以代理的国民信和非法集资案投资者维权案件为例，在系列文章四《私募基金涉刑案件的投资者维权》中具体分析。

参考资料

[1]杨贵春、钟晓伟与北京中金鲁合创业投资中心（有限合伙）强制清算申请案，北京市第一中级人民法院 (2020)京01清申247号民事裁定书

[2]梭罗：《基金托管》，载微信公众号“ 金融监管研究院”，今年5月30日

温馨提示：我们后期还将推出系列文章，聚焦私募基金退出阶段的投资者权益保护，走过路过不要错过哦~记得关注不迷路

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