黄金基金如何盈利，黄金基金如何盈利的？

黄金基金如何盈利，黄金基金如何盈利的？

本文摘自《十年操盘·黄金投资稳定盈利模式》书中内容，虽然本文有点长，但是认真研究完，就可以从底层逻辑弄透黄金牛熊原理，更容易抓住黄金的牛市上涨。

第一章 影响黄金市场的主要因素

黄金作为大宗商品之一，从经济学的角度讲，影响黄金的根本因素是供需关系。如果黄金的产量大幅增加，金价就会受到影响而下跌。如果出现矿工长时间的罢工、自然灾害等原因使产量停止增加，金价就会在求过于供的情况下升值。此外，新采金技术的应用、新矿的发现，均会导致黄金的供给增加，也会引起金价下滑。一个地方也可能出现投资黄金的风习，例如，2013年中国大妈抢购黄金，也曾一度战胜了华尔街，中短期内导致黄金强劲反弹。一个国家增加或减少黄金储备，也会相应地增加或减少现货市场的需求，进而影响黄金价格的上涨或下跌。

但是黄金是一种特殊的大宗商品，其金融属性远超商品属性，实物交易量也远小于金融性电子盘交易量。因此，供需关系对黄金的影响较小，影响黄金的更多的因素是其货币属性和避险属性。

马克思曾说：“金银天然不是货币，但货币天然是金银。”可以说这是一句经典的阐述，它深刻地揭示了黄金在经济活动中的地位和作用。

从布雷顿森林体系开始，世界经济就进入了不稳定的通货膨胀期。虽然布雷顿森林体系使得金本位发生了改变，但是黄金依旧在布雷顿森林体系中起着重要的主体作用，美元起的只是黄金“代理人”的作用。

从20世纪50年代后半期开始，国际货币体系中美元大量过剩，美国对外短期债务激增，甚至超越黄金储备，最终以外汇自由化、资本自由化和贸易自由化为主要内容的“布雷顿森林体系”宣布崩溃，尼克松政府宣布停止美元兑换黄金，黄金非货币化的改革也由此开始。

此后信用货币开始登上历史舞台，但是由于信用货币无法避免地会引起通货膨胀，造成经济动荡，所以黄金作为特殊商品仍然是其他国家的主要储备资产，其国际储备资产地位和数量仍然远大于美元，并且在现代经济中黄金已经演化出重要的金融性质。

我们可以看到，任何发达的金融市场体系中必然有发达的黄金市场，且在金融市场中扮演着重要角色。黄金市场之所以成为金融市场必不可少的组成部分，主要在于黄金所具有的特殊性质和功能。黄金作为世界领域的特殊商品，兼具商品属性和货币属性。作为一般商品，它可以满足工业、商业等方面的需求；作为稳定的货币金属，它是最佳的储藏手段和保值对象；作为世界货币，它是各国政府及央行公认的最有效的国际储备；作为支付工具，它既可以是国际购买手段，也可以是国际支付手段以及国际财富转移的手段。在当今复杂的世界经济环境下，黄金不仅可以作为国家的避险工具和中央银行执行货币政策的工具，还可以作为投融资的工具。

此外，黄金市场的不断发展和健全也有利于金融市场的均衡和平稳。黄金市场对货币市场、外汇市场、资本市场、保险市场起到了均衡作用。由于各类金融市场开放发展后，形成了金融资产多样化、投资渠道多元化的局面，使得各类金融市场相互牵制、相互制约，形成均衡的局面，市场行情趋于平稳，避免了大起大落，因此有利于金融市场的稳定。此外，黄金市场的稳定性和投资者参与黄金市场交易的需求性，也为金融市场的正常运转起到了助推器和润滑剂的作用，这对协调稳定地发展货币市场、证券市场、保险市场和外汇市场也是非常有利的。

因此，综合来看黄金在现代经济中起到了错综复杂的作用，使得影响黄金的因素非常多，比如，美元、原油、股市、白银、经济政策、重要经济数据和事件、自然灾害、国际政局、金融危机等因素对黄金影响比供需关系更为显著。

1.1 冤家：美元

黄金和美元之间一直具有微妙的联动关系，找出黄金和美元之间的变动关系，对我们投资黄金具有重要的分析参考意义。如图1-1和图1-2所示，纵观黄金和美元的历史行情，不难发现二者大约80%时间是呈负相关的，就像冤家路窄一样，多数时候呈现出“你涨我跌”的状态。然而多数人只知道美元和黄金是反向，但是极少数知道美元和黄金何时会出现同向的情况，学完本节内容，你就能找到答案。

图1-1

图1-2

1.1.1黄金与美元的负向关系

其实美元与黄金的负相关性并不是一直就有的。

1914年第一次世界大战之前，世界货币体系基本是金本位，黄金作为各个国家的储备资产，资本主义各国以立法手段规定黄金纸币的价格，即各国通过立法规定本国货币的含金量，各国货币是以一定比例兑换黄金，英镑和美元等货币体系都是以一定的固定汇率兑换黄金，在此基础上，形成各国货币之间的汇率关系，各国货币之间的汇率总是围绕黄金平价上下波动。因此黄金兑美元的价格在相当长一段时间是很稳定的。

图1-3

在第二次世界大战结束前的几十年间，由于战争的大量消耗，各参战国都出现了巨大的财政赤字，经济萎靡不振，各个国家政府为了筹措战争资金，滥发纸币，国际货币体系分裂成几个互相竞争的货币集团，各国为了自身利益竞相贬值，每一个经济集团都想以他国利益为牺牲品，解决自身的国际收支和就业问题，各国限制黄金跨国流通，纸币（信用货币）开始跟黄金脱钩，导致货币系统呈现出极端无序的状态。

图1-4

重要的变化出现在两次世界大战后。美国作为“一战”和“二战”中的重要受益国，开始在经济上不断超越其他资本主义国家。到二战结束时，美国国内生产总值在全球所占的比重已经达到53%，占据了世界经济体量的一半。也由此登上了世界经济盟主的宝座，美元的国际地位也因为有了美国的丰富的黄金储备和强大的经济实力而变得空前牢固。据统计数据显示在第二次世界大战即将结束时，美国拥有的黄金占当时世界各国官方黄金储备总量的75%以上，几乎全世界的黄金都通过战争这个机制流到了美国。

在此之前，“金本位制”的流行度，自发性最强的国际货币制度。而美国经济实力剧增之后，美元的作用和地位开始凸显。凭借战后美国拥有全球四分之三黄金储备和强大军事实力的大国地位，美国前财政部助理部长哈里·怀特力主强化美元地位的提议，力挫英国代表团团长、经济学大师凯恩斯的“怀特计划”，于1944年建立了布雷顿森林体系。并成立国际货币基金组织，“按照国际货币基金组织协定，成员国需承担义务，自协定生效后的3-5年过渡时期终了之日起，废除外汇管制，实行货币自由兑换，以1盎司黄金换35美元的比价为基础，确定成立各成员国货币之间的汇率结构，成员国不得擅自改变汇率，美国在该体系中处于支配地位。”

图1-5

布雷顿森林体系确认了各国在其国内实行信用货币制度，在对外货币关系中的实行与美元挂钩的固定汇率制度，各国货币当局可用美元外汇储备按照约定价格向美国货币当局兑换黄金。这是一种“以美元为中心，以黄金为最后储备单位”的国际货币制度，也可以称美元——黄金货币制。自此，美元成了一种“准世界货币”，美元与黄金之间也发生了重大关联。

首先，美元和黄金作为世界储备资产成为世界贸易结算的单位。

其次，美元作为“准世界货币”，在世界主要黄金市场都是以美元为报价单位。

这种关联也造就了一种现象：若各国央行减少黄金储备持有量，相应就需增加美元储备。于是，黄金和美元就形成了一种替代关系，这种关系使得黄金和美元呈现负相关关系，即美元上涨，黄金价格就会下跌，美元价格下跌，黄金就涨价。

布雷顿森林体系其实就是一种变相的金汇兑本位制：通过一个大国的货币以黄金做担保，其他国家的货币依附在这个大国的货币上，处于附庸地位。在这种情况下，各国的货币政策都有可能受到这个大国的牵制。

但从另外几个方面来说，布雷顿森林体系与金汇兑本位制还是存在诸多不同之处。首先，布雷顿森林体系是世界上众多国家第一次有意识地共同建立起一个稳定的货币体系，在此基础上创建的国际货币基金组织（IMF）和世界银行（World Bank）也成为协调和维护各国之间贸易往来、协调各国货币和金融事务的重要机构。其次，布雷顿森林体系是建立在美国这个超级大国的基础上，这与之前的金汇兑本位制截然不同。在相当长的一段时间内，美国经济的稳定和快速发展都为这一体制提供了保障，维护了世界货币体系的运转。

但好景不长，由于资本主义经济发展的不均衡，美国长期处于贸易逆差，这导致国际收支逆差逐步增加，美国的黄金储备也日益减少。

材料摘自王在帮《布雷顿森林体系的兴衰》材料三 1959年，美国的外债接近其官方黄金储备的总价值，两者均为200亿美元左右。到1967年，美国总的海外流动债务已经急剧上升到360亿美元，然而其黄金储备已经垂直下跌到120亿美元，只有债务总量的三分之一。l961年1月，肯尼迪总统第一次向参众两院做演讲时指出：“自从1958年以来，我们花费或者投资在国外的美元与重新回到我们手中的美元之间的差额大幅增加。在过去的三年中，我们的贸易赤字总额增加了将近110亿美元，国外美元持有者把它们转换成了黄金，数目如此之大，将导致我们近50亿美元的黄金储备流失。”

20世纪60-70年代，美国深陷越南战争的泥潭，财政赤字巨大，国际收入情况恶化，美元的信誉受到冲击，爆发了多次美元危机。大量资本出逃，各国纷纷抛售自己手中的美元，抢购黄金，使美国黄金储备急剧减少，伦敦金价上涨。为了抑制金价上涨，保持美元汇率，减少黄金储备流失，美国联合英国、瑞士、法国、西德、意大利、荷兰、比利时八个国家于1961年10月建立了黄金总库，八国央行共拿出2.7亿美元的黄金，由英格兰银行为黄金总库的代理机关，负责维持伦敦黄金价格，并采取各种手段阻止外国政府持美元外汇向美国兑换黄金。60年代后期，美国进一步扩大了侵越战争，国际收支进一步恶化，美元危机再度爆发。

1968年3月的半个月中，美国黄金储备流出了14亿多美元，3月14日一天，伦敦黄金市场的成交量达到了350-400吨的破纪录数字。美国没有了维持黄金官价的能力，经与黄金总库成员协商后，宣布不再按每盎司35美元官价向市场供应黄金，市场金价自由浮动。

图1-6

20世纪70年代初，日本，西欧崛起，美国经济实力相对削弱，无力承担稳定美元汇率的责任。1971年7月第七次美元危机爆发，尼克松政府于8月15日宣布实行新经济政策，停止履行外国政府或中央银行可用美元向美国兑换黄金的义务。再加上贸易保护主义抬头，美国相继两次宣布美元贬值。在此情形下，各国纷纷放弃本国货币与美元的固定汇率，采取浮动汇率制。自此以美元为中心的国际货币体系瓦解，美元地位下降，布雷顿森林体系也宣告瓦解。

从美国宣布美元跟黄金脱钩以来，金价迅速迎来了一轮暴涨，伴随着通货膨胀和美元的下跌，金价从40美元一盎司涨到1980年1月的超过800美元/盎司，十年上涨超过20倍。1980年美国里根总统上台，为了对抗超过10%的通货膨胀，美联储将联邦基金利率提升到接近20%，稳定了美元汇率，美元走强同时黄金价格走平，直至2002年美国互联网泡沫破灭，为了刺激美国经济，美联储将联邦利率降到1%，美联储放水刺激了美国房价上涨，黄金价格从2002年1月的280美元一盎司涨到2008年3月1000美元/盎司，7年上涨了3倍。2008年次贷危机后，美联储史无前例地将联邦储备利率维持在0-0.25超过6年，并且实施了三次量化宽松，导致黄金快速暴涨至1926美元/盎司。2020年全球爆发新冠疫情，美联储“史诗级”的大放水，再次将金价推升至2075美元的高位。

虽然布雷顿森林体系已经瓦解，目前国际实施的是牙买加货币体系，牙买加货币体系是一种信用货币体系，即黄金与货币彻底脱钩，取消国家之间必须用黄金清偿债权债务的义务，降低黄金的货币作用，使黄金在国际储备中的地位下降，促成多元化国际储备体系的建立。牙买加货币体系的建立，标志着黄金退出货币历史的舞台。

图1-7

但时至今日，美元仍然能够影响黄金价格，两者在大部分时间也都呈负相关，这又是为什么呢？

主要有以下三个原因。

美国经济实力长期居于世界第一位。如图1-3所示，今年，美国GDP总量达22.5万亿美元，占世界总量的25.6%，占到全球GDP总量的1/5以上，对外贸易总额仍然是世界第一。由于全球经济一体化进程的不断深化，所以美国经济直接影响着世界经济的发展，因此美元在世界货币中依然具有主导性地位。而黄金作为避险资产，其价格与世界经济的好坏呈负相关，因此美元对黄金依然具有重要的影响作用。

图1-8 今年全球GDP占比数据

世界黄金市场一般都以美元标价，美元与各国货币的汇率势必会影响金价。假设金价本身价值未有变动，而美元上涨，因为黄金是不孳息的资产，那么持有黄金的投资者就倾向于抛售黄金，换取高价值的美元，从而可以兑取更多的本国货币，以此获得收益。那么黄金遭到抛售就会导致价格下跌。因此美元上涨，就容易压制黄金下跌。相反，美元下跌，就容易推升金价上涨。

如图1-9和1-10所示，20世纪末金价走入低谷就与美国经济连续增长，美元持续坚挺有密切的关系。

图1-9为美元月线级别K线图，时间跨度为1998年10月31日到2009年3月31日。

图1-9

图1-10为黄金月线级别K线图，时间跨度为1998年10月31日到2009年3月31日。

图1-10

如图1-11和1-12所示，2013年－2015年，金价大幅下挫，就是因为美国经济摆脱欧债危机的影响，实现经济复苏，美元大幅暴涨所致。

图1-11为美元月线级别K线图，时间跨度为2008年5月30日到2019年9月30日。

图1-11

图1-12为黄金月线级别K线图，时间跨度为2008年5月30日到2019年9月30日。

图1-12

如图1-13和1-14所示，2020爆发全球新冠疫情后，美联储大水漫灌，致使美元遭到猛烈抛售，金价因此受益，开启暴涨模式。

图1-13为美元日线级别K线图，时间跨度为2019年10月8日到2020年9月18日。

图1-13

图1-14为黄金日线级别K线图，时间跨度为2019年10月8日到2020年9月18日。

图1-14

由于美元与黄金同是各大国家中央银行的重要储备资产，若美元指数表现坚挺就在一定程度上削弱了黄金作为储备资产和保值功能的地位。因此美元和黄金之间的替代效应，也会导致美元和金价多数时候呈负相关。1.1.2 黄金与美元的特例情况

美元与黄金在多数时候呈负相关，那么什么时候二者会呈正相关呢？根据数据统计，当避险情绪开始升温的时候，二者都会同向上涨，呈现正相关性。

由于美元和黄金的资产替代效应，体现的是避险属性。也就是说黄金是天然的避险资产，美国作为世界第一经济体，其美元货币也是公认的避险货币。一旦世界经济政治发生动荡，资金就会流入避险港湾，那么美元和黄金都能受益。而我们可以发现一个情况，一旦危机发生恶化，资金往往都会追捧美元，甚至抛售黄金。也就是说当避险情绪温和升温时，一般美元和黄金就开始同向上涨，呈现正相关性，而一旦市场出现恐慌的时候，往往黄金会遭到剧烈抛售，而美元受追捧不断上涨，美元和黄金又会回归明显的负相关性。其原因是，一方面，因为美元作为世界货币，美元体系深入影响着世界的经济，其避险属性会强于黄金；另一方面，当市场发生恐慌时，在这之前美元和黄金往往都已经双双上涨，美元处于高价值，由于黄金是以美元计价的，那么高价值的美元也容易引起黄金的抛售，投资者以此换取更多的流动性。并且往往美元和黄金呈正相关性持续的时间较短，而呈负相关性持续的时间较长。例如图1-15和1-16所示，2020年2月3日全球爆发新冠疫情，在刚开始的阶段，由于市场对疫情的担忧，刺激了避险情绪，此时避险情绪只是温和上升，因此黄金和美元双双上涨，资金流入避险资产，随后事态发展愈演愈烈，新冠疫情的影响前所未知，市场极度恐慌，现金为王，一切资产都遭到抛售，黄金剧烈暴跌，原油甚至跌至负数，大宗商品一地鸡毛，唯独美元独占鳌头，强劲暴涨。这就体现出了美元的避险属性要强于黄金。

图1-15为美元日线级别K线图，时间跨度为2019年9月2日到2020年8月11日。

图1-15

图1-16为黄金日线级别K线图，时间跨度为2019年9月2日到2020年8月11日。

图1-16

值得注意的是，近年来，由于中国、印度等国家的崛起，世界经济版图正日益发生变化，美国的世界经济霸主地位受到了多方挑战。美元作为除黄金之外的唯一储备资产这一地位不再牢固。许多国家为了规避美元贬值带来的风险，开始推动储备资产的多样化进程，再加上国际经济政治局面等因素的影响，美元作为安全资产的作用降低，美元和黄金的关联性逐渐减弱，尤其是我国经济的不断发展，目前已是全球第二大经济体，在不久的将来，人民币汇率势必会对黄金产生重要的影响。因此，我们不要误认为美元和黄金在任何时候都呈现负相关性关系，但永远不能忽略两者之间的微妙关系。结合当下经济形势，具体判断美元和黄金会呈现什么样的变动关系，从而做出最正确的投资抉择。

1.1.3 本节重点补充

其实大多数人都知道美元和黄金通常会呈负相关，但是这种负相关不是绝对的。也就是说有少数情况下，美元和黄金是呈正相关的。本章重点就是论述美元和黄金什么时候是呈负相关，什么时候又是呈正相关。

我们知道黄金具有三大属性，分别为商品属性，货币属性和避险属性（也称金融属性）。而美元作为信用货币，也历来被看作是安全资产，具有避险属性。二者之间具有三大关系，分别为替代关系、跷跷板关系和避险竞争关系。

替代关系：商品属性对黄金的影响较小，远远没有作为货币属性（各大央行以黄金作为储备货币）和避险属性（投机交易）的交易大。黄金作为货币属性，它的数量又是有限的，因此同时又可以衍生出抗通胀属性，通胀是信用纸币时代，不可避免会发生的。而美元作为信用货币是不可避免会贬值，因此黄金作为对抗通胀的工具，在货币属性上往往都会表现出与美元相反的走势，这是货币替代效应导致的，因为当纸币贬值时，人们就倾向于寻求黄金这种传统货币作为替代来保护资产不被缩水，二者同为货币就产生了替代关系。

跷跷板关系：又因为1944年布雷顿森林体系的建立，让黄金直接以美元计价，则进一步增强了美元和黄金的跷跷板效应。从经济学的角度，黄金是以美元计价的商品，如果美元升值了，那么黄金就值不了那么高价值的美元，就得跌价才能恢复其本身价值。从投机的角度讲，当美元升值，那么就容易促使持有黄金的投资者抛售黄金，获取高价值的美元，这样再用高价值的美元就自然而然可以兑换更多的本国货币，即使黄金价格不涨不跌，依然能从中获利。这样就导致了美元和黄金具有跷跷板效应，此消彼长。

避险竞争关系：其实避险属性也可以归纳为货币属性的衍生属性，因为正是黄金具有货币属性，才会成为储备货币，被公认为安全资产，才会拥有避险属性，同时，美国凭借其强大的经济实力，其货币美元也历来被看作安全资产。所以一旦经济发生危机，美元和黄金都能吸收避险资金。但是从历史数据上看，当危机较轻，并不是很严重时，避险情绪温和升温时，往往资金会同时流入美元和黄金，会出现美元和黄金双双上涨的现象；而当危机严重，出现恐慌情绪时，美元的避险属性要强于黄金，黄金往往会遭到抛售，美元一家独大，接受避险资金的疯狂流入。因为美国在世界经济体举足轻重，危机爆发时，往往投资者寄希望能通过美国让世界经济跳出危机，所以一旦危机四伏，达到恐慌的地步，市场往往只买美元的涨，连黄金都会逊色。等预期美联储开始实施宽松货币政策救市的时候，市场极度恐慌的情绪也会得到缓和，利率预期的下降，货币量预期的增加，会削弱美元的吸引力，因此之前过量流入美元避险的资金，又会流出，一部分风险偏好资金会流入经济体，因为他们相信通过美联储的救市，能让经济实现复苏；而仍会有一部分风险厌恶资金流入黄金寻求避险，因为他们不相信美联储，可以顺利让经济实现复苏。这时美元和黄金又会出现明显的反向走势。

综上所述，一般情况下，美元和黄金都会呈反向走势，而当市场出现温和的避险情绪时，往往这时美元和黄金都会从中受益，资金流入美元和黄金避险，二者就会出现同向上涨走势。

那么给我们的投资指导意义是，当危机刚开始出现，市场担忧情绪还不严重时，买入黄金进行避险；当市场出现恐慌时，及时卖出黄金；当美联储以及全球预期开始放水时，再次中长线买入黄金避险，并对抗通胀。跟着经济形式走，时刻关注全球央行的货币政策，相机抉择，往往都能获取不菲的收益。

1.2 好友：原油

黄金与原油之间一般存在着正相关的变动关系，也就是说，黄金价格和原油价格通常是共进退的，就像好朋友一样，多数时候是同涨同跌的。原油价格上升预示着黄金价格也要上升，原油价格下跌预示着黄金价格也要下跌。黄金与原油的正向变动关系主要是由通胀和“石油美元”机制所决定的，但与美元一样，原油对黄金的影响也不存在什么“金科玉律”，少数时候，二者也会呈现反向变动情况。

图1-17为黄金和WTI原油月线级别K线图，时间跨度为2015年8月到今年6月。如图中所示，黄金和原油在大部分时间呈现明显的正向变动关系，只有少数时候才是呈反向变动关系。

图1-17

1.2.1 黄金与原油的正向关系

黄金与原油之所以会呈正向关系，主要是跟两个因素有关，第一个是通胀，第二个是“石油美元”机制。

（1）通胀①黄金的抗通胀作用

要揭示黄金与原油之间的关系，不能不强调黄金的抗通胀属性。黄金作为传统货币，虽然现在已经退出货币的历史舞台，但是其货币属性在人们心中还是具有不可动摇的地位，黄金仍具有全世界范围内的流通性和变现能力，并且是全球各国家的重要储备资产和战略资源。

黄金是足值货币，几乎没有任何信用风险，而现代信用货币本身没有价值。一方面，信用货币的价值由主权信用决定，一旦某国的主权信用风险上升，那么该国的信用货币就会由于人们对其失去信心而遭到抛售，进而导致货币贬值，黄金作为最后支付手段的作用和需求就会上升。另一方面，黄金储量有限，不像纸币可以由政府发行，当政府开启印钞机，导致超量发行的时候，就会导致本国货币大幅贬值，购买力下降，引发通货膨胀，而此时购买力稳定的黄金就会受到追捧。

所以通货膨胀的时候，货币贬值，购买力下降，总会引起黄金价格上涨；当通货紧缩时候，货币升值，利率升高，人们就会卖出不孳息的黄金资产而导致黄金价格下跌。

在本章第一节中，我们讲过，黄金有三大属性——商品属性、避险属性和货币属性。然而在金融市场交易量日益增长的今天，黄金的商品属性对其价格的影响基本可以忽略不计，而避险属性和货币属性都可以催生抗通胀功能。

避险属性催生抗通胀功能。比如战争会引起黄金上涨，是因为战争会增加军费开支，损伤经济，产生财政赤字，那么政府就会通过大量印钞票的方式，弥补财政，刺激经济，这样就会导致货币贬值，导致通胀急剧上涨，所以“大炮一响，黄金万两”，表面看起来是投资者买入黄金避险，但战争最终导向的是通胀预期的上升，催动黄金上涨，彰显抗通胀属性。比如，在一战、二战的时候，黄金大涨，各个主要参战国货币也是竞相贬值。当发生金融危机的时候也是同理，表明是避险情绪升温，黄金价格上涨，本质是各国央行会实施宽松货币政策，大量放水，以刺激经济，从而导致货币严重贬值，引起通胀水平的上升。

图1-18 一战德国纸比钱贵的真实事件

货币属性催生避险属性。投资者对主权和纸币信心不足，从而买入黄金避险，避免资产遭受不可恢复的重创，因为黄金是硬通货，具有货币替代效应。因此黄金的避险属性是货币属性催生的。黄金的核心功能——抗通胀。通过一、二两点的论证，可以得出无论是避险属性，还是货币属性最终都是导向通货膨胀，从而引起黄金上涨。这种传导机制为货币属性——避险属性——通胀——黄金。②通胀之“母”

从第二次工业革命以来，石油在工业社会中扮演的角色就越来越重要，石油也因此被称为“工业的血液”。一方面，原油作为社会生活的主要消费品，在社会经济发展中具有非常广泛的作用与功能。各行各业都几乎离不开原油产品，原油产品是材料工业的支柱之一，与现代交通工业的发展息息相关，工业、农业、手工业、科技、建材等几乎无处不有原油的身影。能源在国民消费中占据了很大比重，因此油价波动将直接影响世界经济的发展状况。另一方面，因为美国经济总量和原油消费量均列世界第一，所以油价对美国经济影响深远，据国际货币基金组织（IMF）估算，油价每上涨5美元，将削减全球经济增长率约0.3个百分点，美国经济增长率则可能下降约0.4个百分点。当油价连续飙升时，国际货币基金组织也会调低未来经济增长的预期。油价已经成为全球经济的“晴雨表”。总体来看，原油价格的波动对通货膨胀有着举足轻重的影响，所以原油价格被誉为通胀之母。一般情况下，油价上涨，会引发通货膨胀；油价下跌，会造成通货紧缩。

如图1-19和1-20所示，油价从2020年7月低位60美元/桶附近一路飙升至今年6月份123美元/桶的高位，而在此期间，美国CPI通胀数据从0.6一路攀升至8.6。其中主要原因就是油价的暴涨，带动大宗商品价格全面上升，社会平均成本急剧上升，由此引发了恶性通胀。

图1-19为WTI原油月线级别K线图，时间跨度为2020年7月到今年6月。

图1-19

图1-20 美国CPI数据

油价的涨跌主要受两方面的因素影响。其一是全球经济增长，其二是主要产油国的政治局势。

第一，全球经济增长

全球经济的快速增长，社会经济各行各业都加大对原油的需求，会导致原油供不应求，进而从需求侧推动油价上升。比如，20世纪年代末至21世纪初全球经济强劲增长，对原油的需求量与日俱增，油价自10美元/桶劲升至147美元/桶（见图1-21）。

图1-21为WTI原油月线级别K线图，时间跨度为1985年到2012年。

图1-21 20世纪年代末至21世纪初油价暴涨

再比如，2020年3月全球经济爆发新冠疫情后，油价跌至恐怖的－40美元/桶，但之后，随着全球经济触底，各国经济不断复苏，在促进复工生产的浪潮下，油价很快又从－40美元/桶，狂涨至130美元/桶（见图1-22）。

图1-22为美原油日线级别K线图，时间跨度为2018年3月到今年6月。

图1-22

第二，主要产油国的政策和局势

全球半数石油产量主要来自美国、俄罗斯和欧佩克组织。随着美国页岩油兴起，美国跃升为全球最大产油国，沙特是欧佩克成员国中最大的产油国。今年3月，美国原油日产量16551万桶，俄罗斯原油日产量10651万桶，沙特原油日产量1030万桶。原油供给存在严重的地域差异，价格也密切地受到主要产油国的政策影响，当主要产油增产时，油价就容易下滑，从而压低通胀水平；当主要产油国削减产量时，油价往往就会走高，进而推升通胀水平。

2018年油价先上涨、后下跌，“几乎完全”是由美、俄、沙特三巨头的石油政策所左右。这三国定期互相通气，从而确保对国际油市的影响力。2020年4月，欧佩克产油国达成史无前例的协议，决定削减原油产量，油价也自59美元/桶附近快速走高至78美元/桶（见图1-23）。

图1-23为WTI原油日线级别K线图，时间跨度为2020年10月到今年12月。

图1-23

除了主要产油国的政策对油价有着重要的影响之外，主要产油国发生地缘冲突时，原油的供给容易中断，对油价的影响更为猛烈，油价往往都会直线飙升，造成通胀水平快速升高。比如三次“石油危机”，都分别导致了油价不同程度的大幅上涨，且导致资本主义国家物价飞速上涨，陷入了滞胀的困境，日本也在原油价格暴涨时，CPI更是最高达到了惊人的40%。

第一次危机（1973年）：1973年10月第四次中东战争爆发，为打击以色列及其支持者，石油输出国组织的阿拉伯成员国当年12月宣布收回石油标价权，并将其积沉原油价格从每桶3.011美元提高到10.651美元，使油价猛然上涨了两倍多，从而触发了第二次世界大战之后最严重的全球经济危机。

第二次危机（1978年）：1978年底，世界第二大石油出口国伊朗的政局发生剧烈变化，伊朗亲美的温和派国王巴列维下台，引发第二次石油危机。此时又爆发了两伊战争，全球石油产量受到影响，日产量从580万桶骤降到100万桶以下。随着产量的剧减，油价在1979年开始暴涨，从每桶13美元猛增至1980年的34美元。这种状态持续了半年多，此次危机成为20世纪70年代末西方经济全面衰退的一个主要原因。

第三次危机（1990年）：1990年8月初伊拉克攻占科威特以后，伊拉克遭受国际经济制裁，使得伊拉克的原油供应中断，国际油价因而急升至42美元的高点。美国、英国经济加速陷入衰退，全球GDP增长率在1991年跌破2%。

再比如，近期爆发的俄乌冲突，俄罗斯受到了西方国家的制裁，其中最为严重的是今年2月26日，被踢出了SWIFT支付系统，市场立马一石激起千层浪，WTI原油跳空高开，自85美元/桶附近，直线冲至116美元/桶附近，短短6个交易日暴涨逾36%。市场一般称SWIFT为“金融炸弹”，这相当于遏制了俄罗斯的“金融咽喉”，直接切断出口。虽然俄罗斯降价促销，但是作为第二大产油国，出口的严重下滑，这加剧了供需失衡，其他产油国很难有能力弥补巨大的供给缺口，因此再度导致油价大幅上涨（见图1-24），随后油价一直高位运行，这也直接恶化了西方国家通货膨胀程度，美国CPI飙升到了8.6，欧元区CPI飙升到了8.1，达到了不可控的地步。

图1-24为WTI原油日线级别K线图，时间跨度为2020年11月到今年4月。

图1-24

③原油——通胀——黄金传导机制

在本小节内容中，我们已经论证了黄金的核心作用是抗通胀，以及原油是通胀之“母”，那么再来理解原油——通胀——黄金的传导机制就非常简单了。黄金是通胀之下的保值品，原油价格上涨会催生通货膨胀，相关资料显示，原油价格每上涨10%，通货膨胀率就上涨约1%，并且当通胀高企时，经济的发展不确定性也将增加。无论是抗通胀还是避险需求，这时黄金都受到人们的青睐。

所以说，黄金与原油之间存在着正相关的关系，原油价格的上升预示着黄金价格也要上升，原油价格下跌预示着黄金价格也要下跌。从中长期来看黄金与原油波动趋势多数情况是一致的，只是大小幅度有所区别。如1970年代原油价格大涨，同时期黄金价格也大涨；1980年代原油价格一路走低，黄金牛市也于1981 年结束，进入下降通道；进入1990年代，原油的价格在低位徘徊，黄金的价格更是跌入历史低点。再比如，今年1-3月份，随着油价的持续上涨，全球通胀水平持续上升，黄金也跟随着水涨船高。

图1-25为WTI原油日线级别K线图，时间跨度为2020年8月到今年6月。

图1-25

这里给大家留一个问题，为什么今年3月份之后，原油依然是震荡走高，但是黄金却是反向震荡下跌？（我们会在本节重点补充内容中详细讲解）

（2）石油与美元的关系①“石油美元”机制

要想弄清楚石油和美元的关系，就必须研究“石油美元”机制，因为这是让二者发生关系的根本原因。“石油美元”是指20世纪70年代中期石油输出国由于石油价格大幅提高后增加的石油收入，这部分收入在扣除用于发展本国经济和国内其他支出后，仍有庞大的盈余资金。由于石油在国际市场上是以美元计价和结算的，因此把产油国的全部石油收入统称为“石油美元”。

由于全球大宗商品、贸易商品都是以美元计价，所以美元、石油美元、商品美元“三足鼎立”，并由此形成了中心国（美国）——资源出口国（OPEC等国）——商品输出国（亚洲新兴经济体）的大循环。这是石油美元机制形成的基础。

战后美国凭借政治经济霸主地位，建立布雷顿森林体系，使美元成为最重要的国际储备和结算货币。因此，美国能够开动印钞机生产出大量美元，并在世界范围内采购商品与服务。然而很快布雷顿森林体系就土崩瓦解了，经历了石油危机之后，美国领教了“石油武器”的厉害，因此美国为了维护美元的地位就把目标指向了石油，于是美国就找到中东石油老大沙特，以给沙特提供军火武器，帮助沙特训练军队，保证以色列不再寻找麻烦，并在政治经济上大力支撑沙特，维护王室的统治地位，在这些优厚条件的诱惑下，沙特终于和美国签下了不可动摇的协议，石油贸易一律只用美元作为结算货币，且大量购买美国国债。至此“石油美元”机制形成。

“石油美元”机制形成后，其他国家需要通过出口换得美元以进行对外支付，因许多国家对进口石油的依赖，他们必须从辛苦建立的外汇储备中拿出相当一部分支付给海湾国家等石油输出国。70年代以前，石油价格长期被石油进口国的国际石油公司所垄断，石油输出国组织建立后，更是取得了石油定价权。到了1973年10月，该组织采取石油减产、禁运、提价、国有化等措施抬价，导致1974年油价猛涨3倍，石油输出国国际收支因此也出现巨额顺差，这样石油输出国手中就会有大量的石油美元盈余。

石油输出国手中庞大的石油美元，需要寻找投资渠道，而美国则拥有强大的经济实力和发达的资本市场，“石油美元”又以回流方式变成美国的银行存款以及股票、国债等证券资产，从而填补了美国的贸易与财政赤字，支撑着美国的经济发展。美国以其特殊的经济金融地位，维持着石油美元环流，使美国长期呈现消费膨胀、外贸逆差和大量吸收外资并存的局面，美国经济亦得以在这种特殊的格局中增长。

石油是当今世界第一能源，通过将石油价格和美元绑定，美国就可以通过本国货币政策操纵国际石油的产量和流通，从而达到控制世界经济的目的。美元和石油这一绝对刚需挂钩，使得美元作为世界硬通货的地位得到稳固。由于经济上受制于美元，那么美国就可以来割你的韭菜发家致富，美元长期贬值就可以向全世界人民收取“筹币税”。因此，“石油美元”是美国的聚宝盆、摇钱树，故而美国不惜代价来维护他。为了一己私利，不惜入侵伊拉克，打击利比亚，让两个国家面目全非，居民流离失所，只是因为他们动到了“石油”，危害了美国的利益。

图1-26

②石油与美元的负向关系

美国经济长期依赖石油和美元两大支柱，其依赖美元的铸币权和美元在国际结算市场上的垄断地位，掌握了美元定价权，又通过超强的军事力量，将全球近70%的石油资源及主要石油运输通道，置于其直接影响和控制之下，从而控制了全球石油供应，掌握了石油的价格。这也导致了石油与美元一般情况下是呈负向关系，如图1-27所示，从长期来看，石油和美元总体基本是反向变动关系，少数情况下才是同向变，而且同向变动的时间较短，幅度较小，并且石油与美元的负向关系比黄金与美元的负向关系更加明显。

图1-27为WTI原油日线级别K线图，时间跨度为1985年到今年。

图1-27

长期来说，当美元贬值时，原油价格上涨；而美元升值时，原油价格呈下降趋势。出现这种现象的原因主要有以下三个。

第一，原油是以美元计价。

在国际市场上，原油价格都是以美元来报价的，而且国际贸易都是以美元来交易的。那么当美元上涨时，以美元计价的原油，自然会变得昂贵，这样就削弱了需求量，从而容易引起油价下跌；当美元下跌时，原油就会变得相对便宜，这样就刺激了对原油的需求，石油进口国可能增加进口量，从而容易引起油价上涨。

第二，美元汇率的波动会影响“石油美元”的购买力

当美元汇率贬值时，石油输出国手中的“石油美元”购买力下降，能够购买其他国家商品和劳务减少，那么石油输出国会有提升油价的倾向，以弥补购买力下降的损失。相反，美元升值时，“石油美元”购买力增加，石油输出国会有降低油价的倾向，以扩大出口量。

第三，美元汇率变动一般对应货币周期的转变

当美元贬值时，一般也是美联储处于降息周期，低利率环境，有利于经济增长，那么对石油的需求量也会不断增加，从而会引起油价上升；相反当美元升值时，一般也是对于美联储的加息周期，经济体利率水平的提高，会遏制消费和投资，削弱经济增长的动力，对石油的需求量也会下降，从而会打压原油，使得油价进入下跌周期之中。

③美元——原油——黄金传导机制

我们前面论述了原油——通胀——黄金传导机制，并且详细揭示了美元和原油负向关系，那么我们就可以得出美元——原油——黄金传导机制。

美元的涨跌可以引起原油的涨跌，原油的涨跌又可以影响通胀水平的变动，进而影响作为抗通胀，保值品黄金的价格波动。当美元上涨时，会打压油价下行，从而压低通胀水平，从而减弱黄金的吸引力，对金价具有抑制作用；当美元下跌时，会引起油价上升，从而催生通货膨胀，进而彰显黄金的抗通胀作用，引起金价上涨。

图1-28为黄金、WTI原油和美元指数月线级别K线图，时间跨度为2014年到今年。如图所示，黄金和原油大体呈正向变动关系，而美元与黄金、原油呈反向变动关系。

图1-28

另外，油价变动直接影响着石油输出国的黄金储备量，进而引发黄金价格波动，不过对黄金影响的作用不是很大。这些石油生产大国如沙特、卡塔尔、阿联酋、科威特、伊朗等大多集中在海湾地区，多为阿拉伯国家，手中持有巨额的石油美元，它们对“石油美元”的操作常具有同向性。石油价格上涨时期，产油国所持有的“石油美元”会迅速膨胀，于是这些国家会相应地提高黄金在其国际储备中的比例，增加国际黄金市场上对黄金的需求，进而推动黄金价格的上涨。

1.2.2黄金与原油的特例情况

原油和黄金价格呈正相关的关系，一样不是绝对的。在一些特殊时期，两者也曾背离过这种关系。如20世纪70年代，油价一直位于高位，但黄金价格不涨反跌，主要是因为美国财政部为了阻止投资者对黄金的投机性需求而抛售部分黄金储备，国际货币基金组织也采取相同的做法，导致黄金市场供给增加，价格难以上涨。在当时，金融市场的交易量较小，因此美国财政部和国际货币基金组织抛售黄金储备能够起到压制黄金市场价格上涨的作用，但是现在金融市场交易量极其庞大，对黄金储备的运作基本对市场价格影响甚微，因此我们现在总是会看到市场爆出一些国家的央行购入或者抛售黄金储备，但是金价对此类新闻，基本是反应平平。

除此之外，这种负相关性还存在于以下两种情形中。

1、金融危机初期

当金融危机爆发初期，经济进入衰退，原油需求降低，资金会撤离原油市场，导致油价下跌，与此同时，避险资金介入黄金市场引起黄金价格上涨，这个时期持续的时间较短。2008年9月中旬，国际金融危机的爆发，引发了国际大宗商品价格的深幅回落，原油价格跌幅位于前列。与原油市场相反，作为全球最大的黄金ETF基金SPDR的黄金持有量却一直在增加，显示出资金借道黄金ETF进入了黄金市场避险。资金撤离原油市场加重了原油价格的跌势，而避险资金进入了黄金市场却支撑了黄金价格。再比如，2020年2月爆发的全球新冠疫情，几乎让全球经济停滞，原油需求也是一落千丈，随即油价大幅下跌，而黄金得益于避险情绪的升温，价格快速走高。

图1-29为黄金和WTI原油日线级别K线图，时间跨度为2020年2月年到今年8月。如图所示，在疫情暴发之初，经济衰退的担忧，导致油价快速下行，而黄金受到避险资金的追捧，快速走高。

图1-29

2、主要产油国地缘政治危机后期

主要产油国爆发地缘政治危机初期，往往黄金和原油都会立马飙升，油价的飙升的原因是地缘政治冲突会切断原油的供给，降低参战国的原油产量。黄金飙升的原因是避险情绪升温，引发资金流入黄金市场。如果冲突是短时期的，则一般黄金和原油都会双双快速回落。比如2003年3月20日美国入侵伊拉克，在极短时间内基本就结束战斗，因此黄金和原油双双快速冲高回落。

图1-30为黄金和WTI原油日线级别K线图，时间跨度为2001年5月到2003年6月。如图箭头所示，美国入侵伊拉克初期，黄金和原油双双暴涨，但是随着战斗的快速终结，黄金和原油又双双快速下跌。

图1-30

当产油国地缘政治危机是持续性的时候，对经济的损伤会越来越大，油国的产量会持续降低，且后期产量恢复的难度也会越来越大，因此地缘政治危机后期油价会持续上升。而油价的长期暴涨，会导致通胀飙升，远远超过2%，此时高通胀并不能支撑金价上涨。一方面，恐慌情绪会导致资金流入美元，因美元的避险属性强过黄金；另一方面，为遏制高通胀，市场都会预期央行会收紧银根，预期通胀下降的影响会让资金流出黄金，此时黄金和原油会出现反向关系。

比如，今年3月，俄乌冲突僵持不下，西方国家制裁俄罗斯，导致俄罗斯出口中断，市场出现巨大的供给缺口，油价震荡攀升，但是黄金却掉头下跌，见图1-31。

图1-31为黄金和WTI原油日线级别K线图，时间跨度为今年11月26日年到今年6月25日。

图1-31

1.2.3本章重点补充——运用经济学原理，准确把握黄金在金融危机中的中长线周期变动

金融危机对金价的影响

在金融危机中后期，先是由于危机的加深，导致恐慌情绪蔓延，市场资金只想寻求避险，这时资金会从早期流入黄金的市场转向流入美元（因为美元避险属性强于黄金），导致黄金被大幅抛售而下跌，但是这个阶段持续的时间是较短的；随后为了挽救经济，各国会采取宽松货币政策，增加流动性，这样会推升通胀预期，黄金又会进入上涨阶段，这个阶段持续的时间较久；在金融危机后期，随着经济持续复苏，货币政策开始收紧，通胀预期降低，金价又会进入下跌阶段，这个阶段持续的时间最久。

比如，2008年次贷危机爆发后，黄金就经历了四个阶段，如图1-32所示。第一阶段，避险期。这属于金融危机初期，避险情绪升温，金价上涨；

第二阶段，恐慌期。这个时候，投资者担忧经济衰退，恐慌情绪蔓延，现金为王，金价短期遭到猛烈抛售；

第三阶段，预期通胀上升期。这个阶段是预期通胀上升期，并不是实际可见的通胀上升期，在这个阶段金价持续上涨。因为货币政策是有时滞效应的，市场也是走预期的，所以货币政策往往是在衰退到来之前就是开始宽松，在经济摆脱危机之前就开始紧缩。这也是很多后知后觉的投资者，疑惑明明当时的经济还看起来很糟糕，美联储却开启加息，金价也早已经暴跌的原因，这主要的原因就是货币政策的时滞效应和预期效应；

第四阶段，预期通胀下降期。是预期通胀下降期，并不是实际可见的通胀下降期，在这个阶段金价持续下跌。这个阶段经济复苏，预期退出宽松货币政策，通胀预期也持续降低，金价持续下跌。有时候经济还未开始复苏，金价就开始下跌了，是因为通胀到了一个执政者满意，而投资者不买账的水平。

图1-32为黄金月线级别K线图，时间跨度为1991年7月到2018年10月。

图1-32

全球央行基本都是将通胀稳定在2%作为目标（央行的两大职能稳物价，促就业；西方经济学认为温和的通胀有利于经济发展。后期会专门做一期论证温和的通胀有利于经济发展的课题），所以一旦通胀水平达到2%之后，金价的上涨动力就会减缩，因为投资者会提前预期央行会在不久的将来，逐渐退出宽松货币政策，届时通胀也将回落，因此黄金就会提前下跌。比如，此轮疫情酿发的经济危机，就可以很好地阐释这个现象（见图1-33）。自今年3月以来，美联储CPI通胀数据达到了2.5%，黄金也自高位2070美元/盎司，一路下跌，但是通胀却飙升至8.6%，黄金看起来完全失去了通胀功能，就是这个通胀2%目标原因造成的。（这在《玩转大非农》的PCE金价理论中有详细阐述，我们后期也做一期论证2%通胀目标，对金价长期启示作用的课题）。

图1-33为黄金日线级别K线图，时间跨度为2019年6月11日到今年6月25日。

图1-33

图1-34 美国CPI数据

在央行制定通胀目标初期，最早是定在0%-1%。但是格林斯潘的说法遭到了另一位美联储董事会成员的反对。那位反对者，就是曾经的美联储主席，珍妮·耶伦（2013-2017年）。耶伦反对的理由是：通胀目标区间如果定在0%-1%，那么这个区间离0%太近了。从央行制定政策的角度来讲，她很难把利率变为负数。因此央行的利率，有一个零底限。在这种情况下，如果发生经济衰退，央行就没有多少空间可以通过降低实际利率，（实际利率=名义利率－通胀率）以刺激经济发展。就是说，如果经济的通胀率在2%，那么当央行把名义利率降到0%时，实际利率为－2%。这个负的实际利率，对于经济来说是有刺激作用的。但是如果通胀为0，那么即使央行把名义利率降到0%，其实际利率也还是0%，达不到刺激经济的作用。根据美联储公布的1996年7月会议纪要显示，耶伦女士说道：在我看来，把通胀目标定的稍微高一些的最有力的理由，就是在车子跑不动时，你需要在其轮子里加点油这个理由。言下之意，就是央行在自己的政策工具箱里，需要留一手以备不时之需。当经济衰退发生时，央行需要有足够的能力去给经济打强心针。在这场央行内部辩论中，耶伦的意见占据了上风。最后央行行长格林斯潘宣布：我们一致同意，将通胀目标设为2%。

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